2009年3月，在经济衰退期间，当时的财政部长蒂莫西·盖特纳被迫回答另一种货币——可能是国际货币基金组织的特别提款权 (SDR)——是否会取代美元成为全球主要储备货币的问题。盖特纳回应说，他对更多地使用特别提款权持开放态度，但随后觉得有必要澄清“美元仍然是世界主要储备货币，我认为这可能会持续很长一段时间。”

在金融危机、经济衰退和全球经济发生一些重大变化的背景下发生这种情况并非巧合。危机往往会引发对美元储备货币地位的质疑。类似的讨论发生在20世纪70年代后期，当时美国正在经历滞胀。政策制定者和中央银行家开始讨论在全球经济中远离美元“多元化”的可能好处。的确，在1970年代美元的储备货币地位有所下降，这对德国马克和日元有利。尽管如此，几十年后，美元仍然是无可争议的最爱。

然而，没有一种全球储备货币能永远保持其地位。从16世纪的西班牙银元到后来的荷兰盾和法国法郎，历史是曾经被认为对全球商业至关重要的货币的坟墓。

上一次我们看到一种占主导地位的全球货币让位于其继任者是在二十世纪上半叶，当时英镑失去了其作为首选全球储备货币的地位，被美元取代。历史永远不会完全重演，但英镑下跌和美元上涨背后的故事包含许多熟悉的事件，例如战争、通货膨胀和政府支出。全球货币领域的许多观察家仍然认为美元是不可动摇的，但他们的前辈对英镑也持同样的看法。事实上，英国一度高涨的货币的贬值是一个关于全球货币如何失去其力量的强有力的警示故事。

英镑的崛起

在当时，英镑对全球商业极为重要和核心。至少从 18 世纪初开始，英镑就是交易最频繁、最值得信赖的国家货币之一，这有助于伦敦成为国际金融中心。即使在拿破仑战争之后——英镑暂时与黄金脱钩——货币相对迅速地回归黄金也确保了英镑在19世纪末主导国际金融。英国经济是世界上工业化程度最高、最强大的经济体之一，这一事实大大增强了这种主导地位。最重要的是，英国政府被认为比其他国家对其货币体系的干预更少，也被认为更有可能兑现将纸币兑换成黄金的承诺。

正如Bo Karlstroem所指出的，在 19 世纪后期：英国在世界贸易中的压倒性优势。. . 反映了英国作为第一个从工业革命中获益的国家的特殊经济实力。英国的工业产品在全世界都有需求，而英国对原材料和食品的胃口很大；据估计，在1860年，英国市场吸收了世界上所有其他国家30%以上的出口产品。随着其他国家（尤其是德国和法国）达到工业增长的“起飞”点，这一比例有所下降，但在1890年代，这一比例仍超过20。货物贸易伴随着广泛的服务出口，例如来自英国的航运和保险。

然而，这不仅仅是英国经济的规模。毕竟，美国经济在1870 年代就已经超过了英国经济。到1900年，德国经济也超过了英国经济。然而直到第一次世界大战之前，英镑在国际储备、贸易和投资中的作用仍然非常大。

例如，根据 Barry Eichengreen 的说法，英镑市场特别“深度和流动性”，部分原因是伦敦与大英帝国其他地区的全球网络规模。但同样关键的是英国政权不愿干涉在黄金机制方面，Eichengreen指出：“虽然英格兰银行偶尔会诉诸黄金机制，修改黄金的有效价格，但它从未严重干涉非居民出口黄金的自由。几乎没有其他金融中心可以拥有所有这些属性。” 此时，法国央行和德国央行都出台了各种政策，让市场参与者出口黄金变得更加困难。与此同时，美元在成为全球储备货币的竞争中只是二流货币。杰弗里弗兰克尔解释说。

1913年之前，美元的主要问题不是规模（国际货币的首要标准），因为美国经济在1872年已经超过了英国经济，至少按国民产出衡量是这样。相反，该国缺乏金融市场深沉、流畅、可靠且开放。事实上，它甚至没有中央银行，而中央银行被认为是银行承兑汇票等工具市场发展的先决条件。

当时和现在一样，政权及其在金融领域的朋友将中央银行视为流动性和货币统一性的最佳保险人。例如，在英国“金融革命”和英格兰银行成立后的几十年里，英镑在欧洲崛起并非巧合。由于美国人缺乏全球投资者和银行家青睐的制度框架，因此英镑在整个19世纪和20世纪初一直占据主导地位。（应该指出的是，中央银行和全球货币的缺乏并没有阻止整个 19 世纪末和 20 世纪初普通美国人生活水平的巨大提高。）

第一次世界大战改变了一切

第一次世界大战结束了英镑无可争议的统治。英国政府的巨额战争债务及其对古典金本位制的放弃削弱了英镑吸引与战前相同水平的信任和投资的能力。英镑的竞争对手——除了美元——也被边缘化了。卡尔斯特罗姆写道：很多欧洲国家在第一次世界大战期间对外汇交易实行了各种管制，主要是为了保住美元；欧洲中央银行停止按需将其货币兑换成黄金，从而背离金本位制。然而，美国继续奉行其可兑换政策。战争结束时，欧洲对美国商品有大量被压抑的需求，而这种需求得到了相当多的美元持有量的支持。美国当然愿意提供这些商品，也有能力提供，美国没有像其他国家那样遭受战争造成生产设施的破坏。

世界各国央行都接受美元和美国新央行，将美元作为储备进行投资，而欧洲的私营银行家和进口商则需要美元来购买美国商品。

全球货币竞争

然而，英镑并没有完全让位美元。美元究竟何时取代英镑成为最受欢迎的货币仍然是一个有争议的问题，这是一个实证问题。无论如何，有充分的理由相信，在 1931 年英镑脱离金本位制后，美元兑英镑的头寸大幅改善。然而，故事并没有结束，因为美元本身在两年后脱离了金本位制. 根据 Eichengreen 和Marc Flandreau 的说法，美元已经黯然失色早在“20 年代中期和 . . . 然后在这十年的后半段扩大了领先优势，”但是“随着美元在1933年贬值，英镑重新获得了领先储备货币的地位。与许多关于储备货币地位的文献相反，主导地位一旦失去，似乎不会永远消失。”  

事实上，两次世界大战之间的岁月似乎以全球主要货币之间的激烈竞争为特征，英镑和美元在不同时期都接近顶部。Eichengreen和Flandreau继续说道：我们的研究结果挑战了必然存在占主导地位的储备货币这一观念。他们质疑网络效应和外部规模经济只为一种重要的国际货币留有空间的想法。对证据的合理解读是，在两次世界大战期间，英镑和美元共享储备货币地位。纽约和伦敦都是流动性很强的金融市场。美国和英国都没有严格的资本管制。两者都是持有储备的有吸引力的地方。作为一个整体，中央银行在他们之间分配他们的储备，不希望把所有的鸡蛋放在一个篮子里。

战后由英镑、马克、法国法郎主导的全球货币“寡头垄断”被美元和英镑的较量所取代。如果不是第二次世界大战对英镑造成又一次沉重打击，这种情况可能会无限期地持续下去。在人类生命、基础设施、金融和财政稳定方面，这场战争将证明比大战对英国的破坏性更大。到1944年，美元的崛起是如此明显，以至于欧洲接受了布雷顿森林体系，该体系将美元置于新的黄金兑换标准的中心，其中只有美元与黄金挂钩。

英国不断增加的公共债务和通货膨胀进一步打击了英镑。1949年，英国政府故意让英镑对美元贬值——因此也对黄金贬值。与此同时，世界上许多最大的经济体都接受了资本管制。欧洲政权对市场进行了更多干预，增加了战后持有英镑或法郎的人的外汇风险。（当然，德国经济在战争中被彻底摧毁。）所有这些都进一步增强了美元的地位。（英镑在1967年第二次贬值。）与此同时，美国的生产能力持续增长，进一步推动了国际对美元的需求。

此时，美元开始在全球需求中呈上升趋势，该趋势将在1970 年代达到顶峰。美元达到了任何货币都罕见的主导地位。1955年，英镑和美元几乎持平，两种货币约占外汇储备的45%。三十年后，美元飙升至所有储备的75%以上，而英镑则暴跌至不到10%。

即使在美国于1971年放弃金本位制的残余——从而结束布雷顿森林体系之后——也没有任何货币能与美元匹敌。这在一定程度上是因为即使布雷顿森林体系结束也无法抹去美元仍然是市场上最容易获得和最可靠的货币这一事实。第二次世界大战后，Eichengreen和Flandreau指出，“美国的经济和金融支配地位是压倒性的，纽约是唯一真正具有深度和流动性的金融市场，美国是唯一避开资本管制的国家，因此美元在中央银行的储备资产中占主导地位。”

英镑下跌的教训

在许多方面，英镑作为全球货币的衰落是自残造成的。英国政府选择不必要地参加第一次世界大战，背负了巨额战争债务。然后它试图将战时中央计划永久地应用于国内经济，进一步阻碍经济增长。更糟糕的是，英国参与第一次世界大战为1930年代侵略性的德国铺平了道路。第二次世界大战基本上使英国破产，由此产生的通货膨胀使英镑的贬值不可避免。在20世纪的大部分时间里，英镑通货膨胀率超过了美元通货膨胀率。反复贬值决定了英镑的命运。因此，美元继承了在很大程度上被英镑单方面放弃的地位。

美元将保持这种地位多久还有待观察。然而，到目前为止，几乎没有迹象表明美元即将崩溃，其程度可以与二战后英镑的水平相媲美。

是的，美元肯定已经从1970年代中期的空前高位回落，当时美元占全球储备的近80%。然而，美元显然仍然是最受欢迎的货币，在全球经济中的作用远远超过其最接近的竞争对手欧元。超过55%的全球储备以美元计价，只有约20%以欧元计价。

由于英国政策制定者的政策选择注定了英镑的贬值，美国政策制定者仍然可以这样做。Eichengreen警告说：美元能否保持储备货币的地位，首先取决于美国自身的政策。严重的经济管理不善将导致其他储备货币取代美元。在这种情况下，严重的管理不善意味着允许不可持续的巨额经常账户赤字持续存在的政策，导致大量外债的积累，并导致美国高通胀率和美元贬值。

然而，最近的经验表明，“严重的经济管理不善”将继续存在。如果美国政策制定者控制赤字并允许利率上升，同时保持价格通胀低于日本和欧洲的水平，我们可以说美元没有可能面临的对手。然而，此类改革实际发生的可能性极小。

这增加了美元再次面临来自其他货币竞争的可能性，因为投资者、中央银行和储户试图避免将所有鸡蛋都放在风险越来越大的美元篮子里。

然而，与第一次世界大战后存在的情况不同，没有其他经济体或货币可以真正取代今天受青睐的货币。更有可能的结果是货币多样化，例如两次世界大战期间存在的货币多样化，当时美元和英镑基本上成为同等货币，而法郎起着重要但辅助的作用。

与美元相比，其他货币在多大程度上更具吸引力很大程度上也取决于美国决策者自己。正如Daniel Lacalle最近指出的那样，没有任何一种货币能够轻易取代美元。但美国的政策制定者仍然可能通过拥抱更加鲁莽的债务、支出和货币通胀来导致美元自我毁灭。

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